「大智慧股票」鞠建东、蓝晓梅:我国跨境融资管理的问题与改进

股票行情  2021-04-21 09:50:22

清华大学五道口金融学院教授、清华大学金融科技学院跨境数字资本研究中心主任鞠建东,湖南大学应用经济学博士后、清华大学国际财经中心研究员蓝晓梅撰写了《中国跨境融资管理存在的问题及改进》一文,近期发表在2021年《金融论坛》第二期。

近年来,随着中国外汇市场的发展和跨境资本流动的不确定性日益增加,商业银行和企业已成为中国外债债务人的主要类型。根据国家外汇管理局的相关数据,截至2020年6月30日,银行外债余额占比46%,企业外债余额占比接近40%,而我国银行业的外币负债(包括存款、贷款、债券等负债)占比66%,说明通过商业银行债务渠道流入的资本相当可观。

自2015年以来,中国逐渐将跨境资本流动纳入宏观审慎政策框架。目前,全面跨境融资宏观审慎管理的主要思路是将金融机构和企业的跨境融资与其资本挂钩,并设定杠杆率和宏观审慎调整参数进行控制。但是,跨境融资的宏观审慎管理主要是行政管理。“十四五”计划提出“稳步审慎推进人民币国际化,推进市场和企业自主选择”。为了防范金融危机和金融封锁的双重风险,中国一方面需要加快资本市场开放,另一方面需要管理资本流动引发的国际金融危机。本文将从我国全面跨境融资的发展现状、管理实践和存在的问题出发,探讨我国未来跨境融资管理的思路,并在现有跨境融资管理措施的基础上,提出升级的“跨境融资累进准备金制度”,以构建跨境资本流动防火墙,加快跨境融资开放。鉴于银行跨境融资的重要性,以下分析将主要基于银行跨境融资的数据,并提出相应的政策建议。

一,我国跨境融资的发展现状及管理实践

(一)商业银行跨境融资现状

截至2020年6月30日,银行外债余额占比46%,占所有机构和部门外债总额的近一半。截至2020年6月30日,中国银行业对外金融负债包括存款、贷款、债券等负债,其中外币负债占银行对外负债的66%。这表明,通过商业银行债务渠道的资本流动是巨大的,商业银行已经成为跨境资本流动的重要金融中介。图1显示了2015年至2020年中国银行业的对外金融负债。从图1可以看出,自2015年12月以来,中国银行业的对外金融负债一直在增加,存款和贷款、其他负债和债券依次递减。

(二)企业外币融资现状

近年来,我国社会融资中新增外币贷款规模持续上升,自2020年1月以来持续长时间正增长,说明企业跨境融资需求越来越强,如图2所示。

根据《中国全面外债情况表(2014年12月底至今)》,截至2020年6月30日,从机构部门来看,一般政府外债余额占14%,央行外债余额占2%,银行外债余额占46%,其他部门外债占38%。因此,就债务人类型而言,除银行外债占近50%外,企业外债余额(包括直接投资:公司间贷款)占近40%。从货币结构来看,本币外债占38%,外币占62%。因此,企业是除银行以外的第二大外债借入主体。

(三)中国跨境融资宏观审慎管理政策实践

1.商业银行跨境融资管理实践

自2016年起,中国人民银行正式将差别准备金动态调整机制升级为宏观审慎评估体系(MPA)。精神创伤和痛苦将单一指标扩展到包括“跨境融资风险状况”(资本和杠杆)在内的七个方面。狭义贷款将使用十几项指标(资产负债、流动性、定价行为、资产质量、信贷政策执行、跨境融资风险)自2019年起,央行已将24家大型金融机构跨境人民币业务风险评估纳入MPA评估。

2.企业跨境融资管理实务

全面跨境融资宏观审慎管理政策是中国人民银行为便利境内企业借入境外资金、降低实体经济融资成本而制定的融资便利化政策。主要包括以下内容:(1)企业跨境融资必须与自身资本实际情况相关,货币当局设置杠杆率和宏观审慎调整参数(如2020年3月从1提高到1.25,2021年1月从1.25降低到1)进行调整。(2)货币当局进一步监测了企业跨境融资水平与中国宏观经济热度的匹配程度,以及整体债务水平与国际收支水平的匹配程度。(3)对企业跨境融资实行本币和外币一体化管理。(4)进一步扩大企业外债便利化额度实施地区(如目前的上海、湖北、广东、深圳等地),进一步便利优质高新技术企业在规定范围内自主举借外债的空间,甚至直接扩大外债便利化额度。

二,我国全面跨境融资管理存在的问题

(1)跨境融资风险只是宏观审慎评估体系(MPA)的一个指标,不能直接触发央行对商业银行的奖惩。

2016年,央行正式推出宏观审慎评估体系(MPA),每季度末对银行进行评估。精神创伤和痛苦评估指标分为七类,具体指标和得分见表1。

MPA考核根据七项指标的得分,将银行分为A、B、C三个等级,对第三等级实行差别存款准备金利率:A级银行激励利率,B级银行法定存款准备金利率,C级银行约束利率。为了增加差别化存款准备金利率的灵活性,中国人民银行还将MPA考核的背景分为三种情况:一是正常情况下,法定存款准备金利率为10%;二是要加大宏观调控力度,使法定存款准备金率达到20%;三、极端情况下,法定存款准备金利率为30%。此外,如果银行在精神创伤和痛苦评估中属于C级,还可能面临取消或暂停MLF和一级交易商资格、提高SLF利率、限制进入金融市场和口头警告的处罚措施。具体的MPA考核奖惩机制见表2。

根据MPA的考核规则,“跨境融资风险”指标只是商业银行实施不同区间存款准备金利率奖惩机制的一个指标。商业银行“跨境融资风险”单一指标不足以直接促使中国人民银行对商业银行实施激励或惩罚措施。中国人民银行在实施不同范围的存款准备金利率时,有必要进一步审查商业银行的其他六项指标是否符合评估标准。如表2所示,对A级实行激励性存款准备金利率也是在七项指标均为优秀的情况下,也就是说,如果“跨境融资风险”考核为优秀,其他任何六项指标均不为优秀,中国人民银行不会对商业银行的跨境融资行为进行奖励,而是进行处罚。鉴于C文件实施惩罚性存款准备金利率,如果“跨境融资风险”考核不达标,且其他任何6项指标均为优秀,人民银行不会对商业银行的跨境融资行为进行处罚,而是给予奖励。因此,针对商业银行跨境融资风险管理的MPA是一项总体指标评估政策。在这种考核机制下,商业银行因“跨境融资”而被央行奖惩,这不仅取决于其自身的规范程度,还需要考虑其他指标是否符合央行的奖惩标准。从这一点来看,目前商业银行跨境融资行为管理中MPA的灵活性较小,商业银行跨境融资行为是否规范得不到政策的及时反馈,会在一定程度上引发商业银行跨境融资套利行为(比如为了满足MPA整体考核的要求,即使跨境融资行为单项指标超过相关规定,也无法达标。其他指标也可以优化,使MPA考核达到不罚不奖的B级。在这种情况下,央行在保持商业银行法定存款准备金利率不变的情况下,仍然不会影响商业银行未来的持续套利行为)并约束商业银行正常合理的跨境融资行为(比如,商业银行的跨境融资行为虽然已经达到优秀水平,但其他指标仍然达不到标准。商业银行可能会陷入在C档被处罚的境地。此时,商业银行很可能在“破窗效应”的影响下进行过度跨境放贷,而央行则对其实施惩罚性存款准备金利率。

(二)MPA跨境融资风险指标注重定性评估,定量评估机制不足。

MPA中“跨境融资风险”指标的评价内容见表3。从表3可以看出,跨境融资风险评分标准中只有25项是量化内容,占总数的1/4,而总数的3/4由定性内容“跨境人民币风险”、“外汇自律行为评估”和“外汇管理评估”组成。这三个评价标准具有高度的不确定性和主观性,评估的客观性较差。如果“跨境融资风险加权余额”符合央行管理要求,而其他三个部分考核指标的评价结果不理想,则整个“跨境融资风险”指标不理想(

(3)企业全面跨境融资管理对贷款金额、贷款币种、借款人、备案流程、资金使用范围有一定限制,市场化程度较低。

企业全面跨境融资宏观审慎管理具有以下特点:(1)企业境外借款有限,即企业境外融资最高金额为企业经审计净资产的两倍。(2)企业借入境外资金的币种有一定的限制,即企业境外借款合同中的借入币种必须与实际汇出的币种和还本付息的币种一致。(3)借款企业有一定的限制,房地产企业和政府融资平台企业目前不能借入境外资金。(4)企业申请境外贷款需要提前向有关部门备案。(5)并非所有银行都可以开立外债专用账户,办理跨境资金收付。在境外借款的企业,需要在具有外汇业务资格的银行开立外债账户,才能接收境外资金。(六)企业借用境外资金的用途不得超出自身业务范围,如参与不同形式的证券投资、投资银行担保产品以外的理财、向非关联企业贷款、投资非自用不动产、利用短期外债长期准入等。因此,目前中国正处于经济转型的关键时期,全球经济金融形势高度不确定。企业全面跨境融资管理的行政干预性高,市场化程度低。虽然在一定程度上有利于防范系统性风险(如限制房地产和政府融资平台企业的海外贷款),但不利于最大限度地为企业提供海外融资便利。这在一定程度上制约了中国企业利用国际国内市场融资,开拓国际市场,提升企业国际化水平。

三.完善跨境融资累进准备金实施的建议

资本账户开放要求我们改革当前的跨境融资管理。如上所述,我国目前的跨境融资管理存在以下不足:(1)作为MPA的指标,没有单独管理;(2)风险评估量化不足;(3)行政干预多,市场化程度低。资本项目的开放必然要求取消(2)和(3)中的行政和定性管理,但这使得(1)中的风险管理不足。应该如何改革目前的管理体制?针对这三个问题,我们提出以下三点改进建议。

一是跨境融资宏观风险指标单独设置并评估。

金融风险可分为国内金融体系风险和跨境融资风险。国内金融体系的风险对应表1 MPA中的资本与杠杆、资产与负债、流动性、定价行为、资产质量、信贷政策执行六项指标。跨境融资风险指标衡量跨境融资行为可能带来的资不抵债和破产风险。单个企业的外债风险虽然是系统性金融风险的一部分,但仍然属于跨境融资的微观风险。

资本账户开放后,跨境融资不仅存在微观风险,也存在宏观风险。宏观风险是指单个银行(企业)的跨境融资行为具有外部性,可能带来资本外逃引发的国际金融危机。一个典型的例子是,当银行(企业)预期汇率大规模贬值时,银行(企业)会大量出售人民币资产,购买外币资产,将资本流向国外。这种资本外流可能会降低银行(企业)的微观风险,但会带来进一步的汇率贬值,在宏观层面上引发国际金融危机。因此,目前的MPA虽然包含跨境融资的微观风险评估,但宏观风险指标需要单独设置和评估。

第二,资本账户一旦开立,表2的奖惩措施不足以防范跨境融资的系统性风险。例如,假设跨境融资准备金为20%,然后假设准备金利率为0,根据表2,奖惩准备金分别为10%和30%。在欧美日趋于零利率的市场环境下,假设海外资本市场融资成本低于1%利率,而国内融资成本高于2%,那么国外融资成本不到国内融资成本的50%。在这种情况下,即便是30%的跨境融资准备金也无法阻止银行(企业)进行海外融资。另一个极端,如果国内外的融资成本趋于一致,比如都在2%左右波动,那么即使是10%的跨境融资准备金,实际上也会阻碍大部分银行(企业)的海外融资。从理论上讲,跨境融资的固定准备金并不能阻止或阻断银行(企业)的境外融资。这样,利用跨境融资准备金实施的跨境融资价格管理实际上是行不通的,使得跨境融资仍然依赖于行政审批和量化管理。行政审批和量化资金流管理会阻碍资本账户的有效开放。

第三,为了一方面使资本账户开放,另一方面跨境融资准备金能够有效监控跨境融资风险,建议将现有的固定利率跨境融资准备金改为累进跨境融资准备金。

累进准备金顾名思义就是随着跨境融资规模的增加,边际准备金率增加。为简单起见,我们假设每个银行的跨境融资债务与总资产的比率相同。比如,正常情况下,银行的跨境融资债务平均为银行总资产的20%。那么累进准备金的设计可以设定为正常负债两倍以内,即总资产40%以内的基准准备金率。基准准备金率旨在消除国内外融资成本的差异。这就保证了正常情况下,资本市场是完全开放的。跨境融资基准准备金和汇率实际上已经成为监管跨境资本流动的两大工具。

假设外国利率比中国低,外资就会流入中国。此时,降低跨境融资基准准备金会使更多海外资本流入中国,即海外投资者会购买更多人民币,这将使人民币汇率升值。反过来,提高准备金会让人民币贬值。

除基准准备金外,跨境融资准备金是累进的。比如银行跨境融资债务超过总资产40%时,准备金在基准准备金率上增加10%;当达到总资产的60%时,准备金在基准准备金率上增加20%;当达到总资产的80%时,准备金会在基准准备金率上增加60%等等。

累进准备金旨在防止国际金融危机。当金融危机爆发,外国投机者攻击中国金融体系时,他们首先需要购买大量人民币,然后将其抛出。假设投机者需要比正常时期高出三倍以上的买卖,即总资产的80%,才能对金融体系进行攻击。但高达60%的边际准备金率,一方面会使投机者无利可图,另一方面因为实际投入市场的资金流量只有不到40%,不会形成有效的制度供给,从而阻止人民币大幅贬值,防止国际金融危机。当然,在资本的流入和流出中可以同时设定累进准备金率,既防止热钱涌入中国,又防止资本外逃。

以上讨论只是跨境融资累进准备金制度的一个简单框架和思路。具体的制度设计,比如不同的融资方式、长短期债务、不同的累进准备金制度等问题需要进一步研究。

作者简介

鞠建东

教育部长江学者特聘教授;清华大学五道口金融学院紫光教授;清华大学国家金融研究所CIFER主任;清华大学国家金融研究所金融与发展研究中心主任;清华大学国家金融研究所绿色金融发展研究中心主任;清华大学金融与技术学院跨境数字资本研究中心(IDC)主任;上海财经大学国际工商管理学院特聘教授;中国国际贸易研究会会长;2014年至2017年,任上海财经大学国际工商管理学院院长、教授。2009年至2015年,任清华大学经济管理学院教授、国际经济研究中心主任。2004年至2011年,他担任国际货币基金组织常驻学者和访问学者。世界银行顾问,1995-2014年任美国俄克拉荷马大学经济学助理教授,先后获得南京大学数学学士学位、清华大学经济学硕士学位、宾夕法尼亚州立大学经济学博士学位。鞠建东教授主要研究国际贸易、国际金融和产业组织。在《美国经济评论》、《国际经济学杂志》、《货币经济学杂志》、《《美国经济杂志》》等国际一流学术期刊上发表多篇论文。,并获得2016年世界经济学普山优秀论文奖,2020年教育部第八届高校科研(人文社会科学)优秀成果奖经济学一等奖。

小蓝梅

清华大学国家金融学院国际金融与经济研究中心(CIFER)研究员,就读于中南财经政法大学(2009-2013),就读于武汉大学金融硕士(2013-2015),就读于武汉大学经济学博士(2016-2019)。2019年8月至今,湖南大学财政与统计学院应用经济学博士后,合作导师杨。他的主要研究兴趣是国际金融、货币理论和政策以及DSGE模型。2020年7月,获得中国博士后科学基金第67批一般项目资助,作为主要承担者参与国家自然科学基金重点应急管理项目和国家社会科学基金重大项目。目前在《国际金融研究》、《世界经济研究》、《经济学人》、《武汉大学学报》(哲学社会科学版)等国内CSSCI期刊发表论文9篇。此外,与杨教授合作撰写的《建立中长期外债联动协调监管新机制》咨询研究报告被国家自然科学基金委2020年第19期《政府信息专题报告》采纳。

(原文发表在2021年《金融论坛》第二期)


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